História hovorí, že dolár po zvýšení sadzieb oslabí

0
Americký dolár morguefile

Finančné trhy sa zhodujú v tom, že FED zvýši úrokové sadzby už tento týždeň. Tento krok by mal potom vystreliť americký dolár do nových výšin, čím sa priblíži k parite s eurom. Paritu sme naposledy videli v roku 2000, keď praskla IT bublina.

Avšak existuje dobrý dôvod byť k tomuto očakávaniu skeptický. Dolár býva totiž na vrchole tradične v deň prvého zvýšenia úrokových sadzieb. Bolo tomu tak v priebehu piatich, z posledných šiestich, cyklov zvýšenia úrokových sadzieb. Sila dolára sa zdá byť nepriamo úmerná smeru pohybu úrokovej sadzby Fedu.

Graf nižšie zobrazuje historické tendencie:

historicke-tendencie

Čo vysvetľuje tento zdanlivo nelogický trend?

Zmätok je spôsobený tým, že dolár je v postavení svetovej rezervnej meny. V obehu mimo USA je viac dolárov ako v samotných Spojených štátoch. FED preto zvýšením úrokových mier znižuje potenciálny ekonomický rast pre zvyšok sveta. Aby sme sa tomu vyhli, musí dolár v záujme obnovenie rovnováhy oslabiť. Cena peňazí pôjde hore, zatiaľ čo náklady na výmenu peňazí klesnú. Vytvorí sa tým nový rovnovážny bod.

Svet je závislý na amerických dolároch v miere, akú sme nikdy nevideli. Nazval by som to “primitívnou ekonomikou”, inak povedané, model v ktorom zo silného dolára nikto neťaží. Ani Európska centrálna banka, alebo Európa ako celok.

Globálne je 70 percent všetkých devízových rezerv držaných v dolároch. V tejto mene je vedných aj 60 až 70 percent všetkých dlhopisov vydaných od rokov 2007/2008. Rovnako i väčšina komodít sa obchoduje v dolároch. Platí to vlastne pre väčšinu aktív, záväzkov a peňažných tokov.

Pre túto závislosť svetovej ekonomiky na americkej mene sa posilňovaním dolára  znižuje cena komodít, nižšie ceny komodít zase oslabujú rozvíjajúce sa trhy a export krajín vyvážajúcich energetické komodity, čím sa zníži ich dovoz (export z USA a Európy). To v konečnom dôsledku znižuje objem investícií do amerických aktív.

Zisky Číny a jednotlivých krajín vyvážajúcich energetické komodity sa totiž masívne investujú v spojených štátoch a čiastočne v Európe. Akademické štúdie ukazujú, že tieto kroky hrajú dôležitú úlohu v udržiavaní globálnej úrokovej sadzby na úrovni až o 100 bázických bodov nižšie, ako v prípade nedodržiavania vyššie uvedeného scenára. Takže súčasná úroková miera je o jeden percentuálny bod nižšia, než by tomu bolo bez uvedeného roztápania peňazí, z Blízkeho východu, Nórska a Číny.

Zaujímavosťou zvyšovania sadzieb v tomto roku je, že cena peňazí sa už od chvíle, keď sme sa v júni a júli 2014 dostali na dno súčasnej sadzby centrálnej banky, zvýšila o viac ako 100 bázických bodov. Hodnota nekvalitných dlhopisov totiž vzrástla o 700 bázických bodov.

Medzitým výnos pri dlhopisoch najnižšieho investičného stupňa BBA vzrástol o sto bázických bodov, teda o jedno percento výnosu. Znamená to, že cena peňazí začala stúpať už 18 mesiacov predtým, ako FED začne pravdepodobne po prvýkrát konať. To spôsobilo súčasný stav silného dolára. Za posledné tri roky došlo k veľkému “margin call” na dlh denominovaný v dolároch, čo v prvom rade najviac postihlo ekonomiky závislé na dolári.

Silný dolár znižuje rast, ceny komodít a zvyšuje náklady na splácanie 57 biliónov dolárov, ktoré sú napožičiavané po celom svete od doby začiatku finančnej krízy.

Od začiatku krízy sme dosiahli len malý ekonomický rast. A aj ten bol prevažne financovaný dlhom. Dôvodom je nízka produktivita a málo inovácií v kombinácii s globálnym poklesom demografie. V tejto súvislosti je dôležité pochopiť dva kľúčové faktory, ktoré určujú ekonomický rast: demografický trend a produktivita.

Smerom k nule

Reakcia sveta na výrazné ekonomické spomalenie a oslabenie dôvery spotrebiteľov bolo zníženie úrokových mier s cieľom vytvoriť „lacné peniaze“. Avšak problémom je, že lacné peniaze spôsobujú nesprávne rozdelenie zdrojov, a nezdravú štruktúru stimulov nezohľadňujúcu investície a produktivitu.

Nachádzame sa v čase, kedy Federálny rezervný systém začína proces normalizácie menovej politiky. Normalizácia sa realizuje prostredníctvom kľúčových úrokových sadzieb Fedu.

Mnohí tvrdia, že trh zvládne zvýšenie sadzieb ľahko. Pôjde pravdepodobne v priebehu roka o zvýšenie len o 25 alebo 75 bázických bodov. Avšak dovoľte mi vysloviť hlasné obavy.

Pracujem na trhoch od roku 1989. Počas svojej kariéry som zažil len tri nárasty sadzieb Federálneho rezervného systému. Až 70 či 80 percent všetkých obchodníkov finančných centier po celom svete však nebolo nikdy svedkami zvýšenia sadzieb. Nie som si preto príliš istý, že zvýšenie sadzieb pôjde tak ľahko, ako mnohí komentátori a centrálne banky vyhlasujú.

Je ale potrebné mať na pamäti historické dáta, ktoré nám hovoria o inverznej korelácii dolára. Ja osobne teda budem postupovať podľa predpokladu, že dolár dosiahne svoj vrchol v decembri a následne dáva toľko potrebný impulz svetovej ekonomike.

Ďalším zaujímavým faktom na margo Fedu a zvyšovania sadzieb je, že aktívami s najväčšími očakávanými výnosmi sú komodity a rozvíjajúce sa trhy!

vynosnost-fed-trieda-aktiv

Ak by sa história slabšieho dolára náhodou neopakovala, bude určite nasledovať globálna recesia, nižšie ceny komodít, deflácia a ďalší „margin call“.

Avšak obeťou už v tomto prípade nebudú len rozvíjajúce sa trhy, ale celá svetová ekonomika. Vitajte v primitívnej ekonomike. Tam, kde si nikto nemôže dovoliť silnejší dolár. Ani Európa.

Steen Jakobsen

Hlavný ekonóm Saxo Bank

Zdieľať