December bude pre centrálne banky náročným mesiacom. Je otázkou, či štvrtkové stretnutie predsedníctva ECB bude novým míľnikom v uvoľňovaní monetárnej politiky. Za posledných niekoľko týždňov už pripravilo pôdu pre ďalšie uvoľňovanie niekoľko predstaviteľov centrálnej banky.
ECB má v ponuke tri možnosti:
1. prvou je len zníženie základnej depozitnej sadzby a ponechanie si priestoru pre ďalšie uvoľňovanie monetárnej politiky.
Zvýšenie depozitnej sadzby je obľúbeným nástrojom ECB. Náš základný scenár je preto založený na znížení sadzieb o desať až 20 bázických bodov, čo by znamenalo pokles z -0,2 percenta na – 0,3 až – 0,4 percenta.
Takéto rozhodnutie by bolo v súlade s trhovými očakávaniami. Existujú tri hlavné argumenty v prospech tohto minimalistického variantu.
- Súčasná úroveň eura k doláru je pre ECB vyhovujúca. Optimálny je z toho pohľadu kurz medzi 1,12 a 1,15.
- Nedávno zverejnené čísla Indexu nákupných manažérov hovoria skôr o potrebe utiahnuť monetárnu politiku, ako uvoľniť ju
- ECB si musí nechať v zálohe ešte nejakú muníciu, ak by sa vývoj cien v eurozóne ešte viac zhoršil, alebo ak by trhy prepadli panike spôsobenej obavami zo zvyšovania sadzieb Fedu.
V polovici novembra vyjadril šéf ECB Mario Draghi vo vystúpení pred Európskym parlamentom obavy zo spomalenia rastu inflácie v budúcom roku. Na rozdiel od jeho predchodcu sa spolieha pri posudzovaní pohybu cien na jadrovú infláciu. Jean-Claude Trichet to však nepokladal za spoľahlivý indikátor.
Od bodu 0,6 percenta na začiatku roka vzrástol harmonizovaný index spotrebiteľských cien (HICP) v októbri na hodnotu 1,1 percenta, čo je najviac za posledné dva roky. Hoci strach zo stagnácie jadrovej inflácie na budúci rok nie je tak celkom neopodstatnený, je pravdepodobné, že začiatkom budúceho roka stúpne inflácia smerom k 1,3 percentu. Nie je tu teda urgentná potreba intervencie.
Ponechanie si priestoru necháva ECB ešte stále možnosť prehodnotiť aktuálnu politiku na jar budúceho roku. Banka bude mať k dispozícií viac ekonomických údajov a zároveň bude môcť reagovať na rýchlosť zvyšovania sadzieb v USA, čo stále vyvoláva veľké otázky. Až potom môže byť ECB naozaj v pozícii kvalifikovaného rozhodovania sa, či rozšíriť program kvantitatívneho uvoľňovania aj po septembri budúceho roka, alebo či ho zintenzívniť.
2. Zaviesť dvojstupňovú sadzbu s cieľom zvýšiť tlak na banky
ECB prirodzene pracuje aj so širokým radom nástrojov, ktoré môžu zahŕňať i dvojstupňovú sadzbu. Znamenalo by to úročenie vkladov komerčných bánk v centrálnej banke dvomi rôznymi sadzbami podľa veľkosti ich depozít. Banky s vysokou mierou depozít, teda najmä veľké európske banky, by boli úročené horšie ako banky s menšou mierou depozít. Cieľom takéhoto opatrenia by bolo opäť tlačiť na banky, aby tie poskytovali viac úverov.
Úvodná sadzba by mohla začínať na – 0,3 percente a “trestná” sadzba by mohla byť – 0,4 percenta. Nie je možné povedať, či by takýto systém aj skutočne fungoval. Keď by sa ECB naozaj rozhodla pre tento nástroj, bude to ďalším rozšírením bezprecedentného súboru nástrojov monetárnej politiky, ktorá hovorí o bezradnosti centrálnych bankárov v boji s defláciou a nízkym hospodárskym rastom.
3. Uviesť novú monetárnu “bazuku” s cieľom prekvapiť trhy
S očakávaním stagnácie inflácie na budúci rok sa môže ECB v snahe šokovať trh uchýliť aj k zavedeniu novej monetárnej bazuky. K dispozícií je viacero nástrojov, ako zosilniť súčasný program kvantitatívneho uvoľňovania. Napríklad jeho predĺženie, alebo zvýšenie mesačného objemu výkupu, rozšírenie o nové aktíva ako napríklad lokálne dlhopisy, alebo obmedzenie výkupu trojáčkových štátnych dlhopisov len na 25 percent balíka.
ECB by sa tak mohla pokúsiť kapitalizovať prvok prekvapenia. Modifikácia programu QE by mohla ísť ruka v ruke so znížením depozitnej sadzby. Ešte viac by sa tak umocnil psychologický dopad na trhových hráčov.
Z krátkodobého hľadiska však vyzerá tento scenár ako veľmi nepravdepodobný. Vyžadovalo by si to napríklad široký konsenzus v predsedníctve banky a zároveň informačnú podporu, ktorá by zdôraznila naliehavosť takto razantnej akcie.
Dnes sú debaty o nej len v úvodnom štádiu. Nemeckí členovia ECB, Jens Weidmann a Sabine Lautenschläger sú proti ďalšiemu tlačeniu peňazí. Navyše vyvstáva riziko, že neustála snaha centrálnych bánk prekvapovať trh spôsobí, že raz už nebudú k dispozícií žiadne nové nástroje, ktoré by na to mohli byť použité.
Limity expanzívnej monetárnej politiky
Za posledných pár rokov sa stalo neuveriteľne ťažké predpovedať zmeny v monetárnej politike. Je stále viac ťažšie zistiť, ako centrálne banky analyzujú makroekonomické dáta. Túžba niektorých, vrátane ECB, neustále proaktívne odpovedať na očakávania trhu je značne mätúca, čo oslabuje účinky expanzívnej politiky. Eurozóna čelí paradoxu, že monetárna politika nikdy nebola tak uvoľnená ako teraz a účinky sa stále nedostavujú.
Hlavným pozitívnym efektom intervencií ECB bolo znehodnotenie eura. Pre Francúzsko znamená pokles kurzu spoločnej meny o desať percent zvýšenie exportu, napríklad automobilového priemyslu, o osem percent a vytvorenie zhruba 20 až 30 tisíc nových pracovných miest.
Pád eura súvisí s nízkymi úrokovými sadzbami na dlhopisovom trhu, ktoré sú najnižšie v histórii. Dnes má až 30 percent národných dlhopisov v eurozóne negatívny výnos. Pri nemeckých dlhopisoch je to až polovica dlhopisov.
Napriek týmto pozitívnym aspektom zostáva, v porovnaní s cieľom centrálnej banky, rast stále slabý a inflácia nízka. Je čas uznať si, že monetárna politika už nie je tak efektívna ako bývala. Mario Draghi s tým nepriamo súhlasil koncom novembra, keď zdôraznil fakt, že zrýchleniu rastu inflácie by pomohol rast nominálnych miezd v sektore služieb. Tento odkaz bol určený najmä Nemecku. No to ho s najväčšou pravdepodobnosťou nevypočuje.
Tancujúce centrálne banky
Rozdiel medzi smerovaním monetárnych politík na dvoch stranách Atlantiku podstatne zasiahne finančné trhy. Vyvolá to prirodzene ďalšiu volatilitu na devízových trhoch, čo môže viesť k ďalšiemu priblíženiu kurzu eura a dolára smerom k parite. Technická analýza hovorí, že hlavná psychologická podpora sa nachádza v zóne od 1,0450 až 1,0500. No keď dôjde k jej prelomeniu shortové opčné pozície môžu pomôcť dosiahnuť paritu veľmi rýchlo. Kurz jedna k jednej je tak opäť v dohľade. Keď k nemu nedôjde koncom decembra, bude ako neodvratný dôsledok protichodných makropolitík Európy a USA na programe na budúci rok.
Budeme svedkami vzájomnej spolupráce jednotlivých makropolitík štátov a zoskupení. Švajčiarska národná banka by napríklad mohla už 10. decembra povoliť depozitné sadzby v boji so zhodnocovaním švajčiarskeho franku. Úrok by mohol klesnúť na nové minimum jedného percenta.
Rozvíjajúce sa krajiny závisiace viac na Fede ako na ECB budú s konkrétnymi krokmi čakať až do 16. decembra. V tomto kontexte by mohlo byť jednou z najväčších rozvíjajúcich sa ekonomík s rastúcim sadzbami Turecko. Žiadna z centrálnych bánk však už nedokáže trh prekvapiť. Koordinácia jednotlivých politík naprieč svetom a medzi dolárovou a eurovou zónou je totiž ľahko predvídateľná.
Autor: Christopher Dembik, ekonóm Saxo Bank
