Keď sa hovorí o prezidentovi Európskej centrálnej banke Mariovi Draghim, zvykne sa zdôrazniť, že je pôvodom Talian. Áno, je fakt, že sa narodil v jednej z krajín, ktoré dnes nazývam „perifériou“, no musí to nevyhnutne znamenať, že je zaujatý v prospech týchto krajín? Takéto obvinenie sa nedá dokázať, no je zrejmé, že pod jeho vedením ECB razí politiku, ktorá zvýhodňuje najmä krajiny periférie.
Nedávny „holubičí“ postoj M. Draghiho názor zástancov tejto teórie pravdepodobne len upevnil. Domovská krajina prezidenta ECB je totiž v recesii a odstránenie monetárnej podpory, z ktorej Taliansko ťaží už dlhý čas, by znamenalo ďalší tlak na i tak trápiacu sa ekonomiku.
My si však nemyslíme, že M. Draghi chce zachraňovať primárne Taliansko. Snaží sa ochrániť pred možnou krízou celú Európsku úniu. Nie je to koniec koncov len periféria, alebo Taliansko, ktoré sa ocitlo v problémoch. Európe ako celku sa príliš nedarí. Aj nemecká ekonomika začína vykazovať známky únavy.
Robiť v súčasnej Európe investičné rozhodnutia je dnes veľmi ťažké. Akcie vyzerajú byť príliš drahé, a aj korporátne dlhopisy od začiatku roku smerujú nahor. No niektoré firemné dlhopisy v investičnom pásme dostali vďaka centrálnej banke nový impulz a z dlhodobého hľadiska ponúkajú, tým ako sa ekonomický cyklus preklápa do recesie, dobré valuácie aj vládne dlhopisy.
Nemecké vládne dlhopisy
Po zasadnutí ECB sme videli rastúci záujem o väčšinu európskych vládnych dlhopisov. Za jeden deň klesli výnosy nemeckých bundov z 12 bázických bodov na šesť bodov, čo je najnižšia úroveň od roku 2016. Je zrejmé, že tieto dlhopisy majú potenciál vyšších ziskov v prípade, ak by sa spomalenie európskej ekonomiky prehlbovalo. Ak sa bude makroekonomické prostredie zhoršovať a neistota okolo brexitu pretrvávať, môžeme čoskoro vidieť pokles ich výnosov na nula percent.
Musíme si preto položiť otázku, či sa do týchto vládnych dlhopisov v čase, keď náklady môžu prekonať výnosy, ešte vôbec oplatí investovať. Pravdepodobne nie. Pre investorov s vyšším rizikovým apetítom však môžu byť zaujímavé futures na európske vládne dlhopisy, ktoré sú dostatočne likvidné.
Dlhopisy krajín periférie
Aj vládne dlhopisy krajín nazývajúcich sa ako periféria zaznamenali po oznámení detailov TLTRO programu v réžií ECB značné posilnenie. Talianske vládne dlhopisy získali a ich výnos klesol počas jedného dňa o 12 bázických bodov na hodnotu 2,46 percenta. Podobné to bolo i pri španielskych a portugalských dlhopisoch, ktoré uzavreli obchodovanie na 1,04 a 1,33 percenta. Je zrejmé, že podporná politika ECB týmto krajinám prospieva. Ktoré z ich dlhopisov však ponúkajú pre investorov tie najlepšie príležitosti?
Španielske dlhopisy sa tešia veľkej pozornosti investorov. Agentúra Bloomberg nedávno informovala, že japonské penzijné fondy sa snažia zarobiť na neistote pred nadchádzajúcimi španielskymi voľbami 28. apríla a nakupujú ich. Trh je, zdá sa, presvedčený, že voľby neprinesú žiadne prekvapenie a investori sa viac zamerajú na španielsku ekonomiku. Tá je dobre diverzifikovaná a bankový sektor sa po reštrukturalizácii, ktorá ho urobila menej zraniteľnými voči systematickým rizikám, zlepšuje.
Je preto pochopiteľné, že španielske vládne dlhopisy japonských investorov, ktorých sužujú negatívne úrokové sadzby, zaujímajú. Iní investori však môžu pokladať ich výnos vo výške jedného percenta, ako nedostatočný. Najmä tí, ktorí bojujú s vyššími nákladmi na vlastné financovanie.
Do pozornosti sa tak dostávajú grécke a talianske dlhopisy. Desaťročné talianske vládne dlhopisy ponúkajú výnos zhruba 2,55 percenta a ich grécky ekvivalent až 3,7 percenta. Je takmer nemožné nájsť alternatívu s tak vysokými výnosmi v korporátnom svete.
Môžeme nájsť výnosy nad tromi percentami, no ide o tzv. high-yield dlhopisy. Sú to väčšinou podriadené emisie menších regionálnych bánk. Napríklad španielska Banco Sbadel ponúka kupón 5,375 percenta so splatnosťou dlhopisu v decembri 2028 a výnosom 4,9 percenta. Talianska UBI Banca ponúka pri podriadenej emisii kupón 4,45 percenta, pri maturite v septembri 2027 a výnose 4,6 percenta. Riziko týchto dlhopisov je ale extrémne vysoké. Myslíme si, že úrokové sadzby v európskej ekonomike budú naďalej nízke. Európske banky preto budú zažívať ťažké časy a ich podriadené emisie budú po tlakom.
Keď sa pozrieme na konzervatívnejšie high-yield dlhopisy, výnosy sú oveľa nižšie. Napríklad španielska farmaceutická a chemická spoločnosť Grifols emitovala dlhopisy so splatnosťou v januári 2025, kupónom 3,2 percenta a výnosom 2,8 percenta. Na rozvíjajúcich sa trhoch je to napríklad brazílska spoločnosť Petrobras, ktorá ponúka dlhopisy so splatnosťou v januári 2025, kupónom 4,75 percenta a výnosom 2,8 percenta. Mexická spoločnosť Cemex ponúka dlhopisy so splatnosťou v decembri 2024, kupónom 2,75 percenta a výnosom 2,7 percenta.
V tomto kontexte môžu 10 ročné dlhopisy Talianska – štvrtej najväčšej európskej ekonomiky, s výnosom 2,6 percenta ponúknuť vyhladovaným investorom v eurozóne zaujímavú príležitosť. Je pravdou, že vyšší výnos reflektuje vyššie politické a ekonomické riziko. Kým však ECB nezačne s utesňovaním svojej monetárnej politiky, dlhopisy periférie sa budú naďalej tešiť podpore.
Treba pritom robiť rozdiel medzi talianskymi a gréckymi vládnymi dlhopismi. Kým tie talianske ťahá najmä dopyt domácich investorov, tie grécke sú vlastnené najmä zahraničím. Znamená to, že ak sa objavia obavy o budúcnosť európskej a globálnej ekonomiky, je tu riziko, že títo investori sa preorientujú na bezpečnejšie domáce produkty, čo môže vyvolať pád gréckych dlhopisov.
Althea Spinozzi, dlhopisová analytička Saxo Bank
