“V živote existujú dva druhy problémov. Politické, ktoré sú neriešiteľné a ekonomické, ktoré sú nepochopiteľné,” vyhlásil Sir Alec Douglas-Home, ktorý v 60. rokoch minulého storočia krátko zastával funkciu britského premiéra. Nepovedal to zle. V posledných rokoch sa finančné trhy a úrokové sadzby pohybovali spôsobom, ktorý nezodpovedá ničomu, čo by sme sa mohli dočítať v učebniciach ekonómie. Avšak našťastie rok 2017 by mohol potvrdiť návrat k normálu. Prvé náznaky sme videli už koncom minulého roka. To je tá dobrá správa.
Prvé náznaky
Po rokoch pomalého rastu cien sa inflácia v krajinách G7 konečne zvyšuje. Obdobie extrémne nízkych úrokových sadzieb, lacnej ropy a nízkej inflácie sa tak pomaly končí. Od minulého leta opäť rastú inflačné očakávania rozvinutých krajín, a to kvôli vyšším globálnym cenám komodít a vďaka potvrdeniu konca čínskej deflácie. Po rokoch klesania dosiahla inflácia krajín G7 na konci minulého roka v priemere 0,8 percenta, čo je v porovnaní s minimom 0,35 percenta z mája minulého roka, citeľný pokrok.
Výnosy štátnych dlhopisov (je jedno s akou dĺžkou splatnosti) klesli začiatkom minulého leta na minimálnu úroveň 0,6 percent. Postupom času sa však zdvíhajú. V najbližšej dobe by mali dosiahnuť v priemere 1,5 percenta, aj keď v historickom meradle je to ešte stále nízka hodnota. A konečne začali, v dôsledku najnovšej dohody krajín OPEC, rásť aj ceny ropy. Dohoda však nemá veľké šance, že by sa ju členským štátom aj naplno podarilo presadiť. Z histórie totiž vieme, že členské krajiny OPEC v skutočnosti vždy čerpali viac ropy, ako si pôvodne naplánovali. Platilo to najmä v rokoch 2000 až 2007.
Nová ekonomická paradigma, ktorej zrod vidíme, potvrdzuje, že ekonomické podmienky sa dostávajú späť do normálu. Negatívne úrokové sadzby vyplývajúce z extrémne akomodatívných monetárnych politík centrálnych bánk boli bezpochyby anomáliou. Cena ropy na úrovni 40 USD za barel je však “realistická”. Priemerná cena totiž v období rokov 1862 až 2016 predstavuje 34,20 USD. Z tohto hľadiska teda anomáliou nie je ani tak nedávne obdobie, ale skôr časy pred rokom 2014, kedy sa ceny pohybovali nad úrovňou sto dolárov za barel.
Prvá zlá správa
Prvou zlou správou je, že v tomto roku sa pravdepodobne potvrdia obavy, že pomalý a slabý rast ešte chvíľu potrvá. Rast sa stále nachádza pod priemerom obdobia spred začiatku finančnej krízy z rokov 2007 a 2008. Od roku 2011 dochádza k neustálemu poklesu podielu medzinárodného obchodu na svetovom HDP (v roku 2016 by to malo byť menej ako 22 %, oproti 25 % z roku 2008). Súčasná situácia je symptómom dlhotrvajúceho spomalenia rastu, ktorý trvá od finančnej krízy.
Hlavné motory globálneho ekonomického rastu sú Spojené štáty americké, Čína a Európa. A tie sa v túto chvíľu nachádzajú vo fáze spomalenia. Napriek tomu však existuje len malá pravdepodobnosť, že by tento rok došlo k novej kríze. V Spojených štátoch pokračuje proces normalizácie úrokových sadzieb, ktorý začal už v decembri 2015. Zvyšovanie sadzieb by malo mať na rast len minimálny negatívny dopad. Je ťažké si predstaviť, že by domácnosti a firmy zmenili svoje správanie kvôli zvýšeniu krátkodobých úrokových sadzieb o pol alebo trištvrte bodu.
Aj keby úrokové sadzby dosiahli koncom tohto roka 1,5 až dve percentá, stále budú historicky na pomerne nízkej úrovni, a to v absolútnom meradle a aj v pomere k inflácii. Na druhej strane nemôžeme ale vylúčiť možnosť, že FED sa odhodlá k viac jastrabiemu postoju, ako sa očakáva. Motívom môže byť potreba reagovať na ekonomické dôsledky predpokladaných fiškálnych stimulov zavedených novozvoleným prezidentom D. Trumpom. V tom prípade si bude musieť trh na tento nový tón rýchlo zvyknúť.
Naša vízia pre Čínu je naďalej pozitívna. Na budúci rok by tam mala miera rastu dosiahnuť úroveň okolo šesť až 6,2 percenta. Náš optimizmus sme postavili na troch základných argumentoch:
1) rýchlom zavedení nových technológií do výrobného procesu, čo zvýši produktivitu,
2) neustálom zvyšovaní podielu sektora služieb na HDP (v roku 2005 bol ich podiel len 40 %, no v roku 2016 už viac ako polovica),
3) prezieravej a efektívnejšej monetárnej politike. Tu by sme sa mali zmieniť o lepšom riadení zahraničných rezerv, ktoré v roku 2016 klesli len o 5,5 percenta, čo je oveľa lepšie ako 16% z roku 2015. Stabilizácia kurzu CNYUSD, hoci zatiaľ nepotvrdená, by mala udržať kurz v tomto roku okolo hodnoty 7,00.
Tým porazeným bude však tento rok Európa. Tá jediná totiž, s výnimkou Veľkej Británie, zatiaľ nezažila relevantné ekonomické zotavenie. V eurozóne predpokladáme rast okolo 1,3 percenta, minulý rok to bolo pravdepodobne 1,6 percenta, a v roku 2015 dve percenta. Ak sa negatívna predpoveď pre tento rok potvrdí, zvýši to tlak na ECB, aby podnikla ďalšie ofenzívne opatrenia.
Hlavným zdrojom obáv v Európe aj naďalej zostávajú politické riziká spojené s blížiacimi sa voľbami v Holandsku, Francúzsku a Nemecku, a nadchádzajúcim brexitom. Investori, ktorých zaskočil výsledok britského referenda a amerických prezidentských volieb, sa teraz vyrovnávajú s novou situáciou. Reakcia finančných trhov na talianske ústavné referendum je najlepším dôkazom toho, že v rozvinutých krajinách sú investori ďaleko odolnejší voči riziku, než boli pred pár mesiacmi. Preto môžeme pokojne predpokladať, že ekonomické a finančné dôsledky nových politických udalostí budú relatívne malé, alebo aspoň zvládnuteľné.
Druhá zlá správa
Druhou zlou správou je posilňovanie amerického dolára, ktoré je vyvolané normalizáciou politiky úrokových sadzieb v USA a rozvíjajúcimi sa trhmi. Tie recyklujú svoj prebytok dolárov na americkom trhu. Silný americký dolár je najväčšou obavou investorov a politikov, pretože by spôsobil ďalší pokles globálneho rastu.
Podľa štúdie BIS vydanej v novembri minulého roku “je zhodnotenie doláru o jeden percentuálny bod spojené s poklesom rastu cezhraničných pôžičiek denominovaných v dolároch o 49 bázických bodov”.
Je jasné, že rozvíjajúce sa krajiny sú najzraniteľnejšie. Sú to najmä tie, ktoré sú výrazne závislé na zahraničnom financovaní a zároveň majú vysokú mieru politického rizika. To je napríklad Turecko, ktorého finančný systém je kvôli nízkym zahraničným rezervám, slabým domácim úsporám a vysokému zahraničnému dlhu závislý na financovaní v dolároch. Okrem toho by turecká mena mohla v budúcom roku zažiť ešte vyššiu nestabilitu kvôli riziku, že vláda prevezme monetárnu politiku.
Problémy Turecka naďalej zhoršujú aj dôsledky nepodareného puču, ktorý destabilizoval demokratické inštitúcie a negatívne ovplyvňuje ekonomickú situáciu v krajine. Prípad Turecka však upozorňuje aj na obrovské ekonomické náklady, ktoré nesú ďalšie krajiny závislé na transakciách indexovaných v dolároch, a do istej miery aj v eurách.
Vo svete silného dolára je takýto systém neudržateľný. Rizikom je kolaps mien rozvíjajúcich sa krajín, k čomu
minulý rok v júni došlo v Nigérii, ktorá musela väzbu na americký dolár opustiť, alebo v Egypte, ktorý musel v novembri, na odporúčanie MMF, urobiť to isté. Viedlo to k takmer sto percentnému znehodnoteniu egyptskej libry.
Riziko väčšieho menového chaosu
Základné ekonomické pravidlo znie, že krajina so slabými politickými inštitúciami a slabou ekonomikou musí mať slabú menu. Štáty, pre ktoré toto pravidlo platí, by mali svoju väzbu na USD radšej opustiť a implementovať skutočnú menovú reformu. Môžu buď prijať plávajúci výmenný kurz, alebo vytvoriť režim menovej rady, ktorého najväčšou výhodou je posilnenie dôvery v monetárnu politiku.
Krajiny vyvážajúce ropu by si mohli vytvoriť hybridný systém a výmenný kurz fixovať na menový kôš zahŕňajúci americký dolár a cenu ropy. Toto posledné riešenie by sa hodilo najmä pre Venezuelu, ktorá by sa mohla, ak nedostane nový finančný balík z Číny, koncom roka ocitnúť v platobnej neschopnosti.
Autor: Christopher Dembik, ekonóm Saxo Bank
