Hľadanie podpory na finančných trhoch vo februári nebolo vôbec ľahké. Globálne akciové trhy klesli v prvej polovici mesiaca až o sedem percent (merané v lokálnych menách). Opakovala sa situácia, akú sme mali možnosť vidieť v januári, keď denné pohyby často kopírovali ceny ropy.
Menové trhy tiež zaznamenali výrazné výkyvy. Japonský jen vzrástol voči britskej libre až o 7,5 percenta a voči americkému doláru až o desať percent.
Na trhoch s dlhopismi dlhodobé výnosy aj naďalej výrazne klesali a desaťročné nemecké vládne dlhopisy sa aktuálne obchodujú s výnosom iba 0,12 percenta.
V tej súvislosti nie je asi prekvapením, že cena zlata v priebehu mesiaca vzrástla až o desať percent.
Pieseň Sirén
Nárast cien akcií na konci januára sa ukázal byť len falošným oživením. Dnes sa preto, podobne ako na začiatku februára, musíme znovu rozhodnúť, či skutočne ide o zlepšenie sentimentu, alebo nám trh zase len ťahá medové fúzy popod nos. Veľké zmeny prichádzajú vo vlnách po troch, čiže stále nám chýba posledná vlna.
Trhy sa nachádzajú na neistej pôde. Dôvodom je to, že ekonomické fundamenty sú stále viac negatívne ako neutrálne. Hlavné priemyselné ukazovatele naznačujú pretrvávajúci pokles globálnej aktivity, ktorý nadol pravdepodobne ťahajú služby a spotreba.
Aj v Európe, ktorá sa dlho javila ako dostatočne robustná, sa už začínajú objavovať prvé príznaky únavy. Naproti tomu v USA indexy ekonomického prekvapenia naznačujú určitý pozitívny impulz.
Je zrejmé, že globálna ekonomika sa, tým ako sa sústredila na odvetvie energetiky, chytila do slučky negatívnej spätnej väzby. Predtým, kým sa toto spojenie preruší, si budú musieť trhový býci neustále pripomínať, že ľad pod ich nohami je tenký.
Zisky a politické sklamania
Existujú dva dôvody, pre ktoré je cyklická citlivosť na tak vysokých úrovniach ako dnes.
Prvý je, že očakávanie poklesu korporátnych ziskov. Zisky S&P500 vo štvrtom štvrťroku klesli medziročne o 3,5 percenta. Bez zvýšenia ekonomického rastu alebo oslabenia dolára je výhľad na rok 2016 prinajlepšom neutrálny. Napriek nízkym úrokovým sadzbám, slabej mene, padajúcim cenám energií a zvyšujúcej sa dôvere spotrebiteľov, je vývoj ziskov v Európe rovnako negatívny.
Druhým dôvodom je nízka dôvera v ekonomickú resp. v menovú politiku. Niekoľko rokov trvajúce nízke, alebo negatívne sadzby a kvantitatívne uvoľňovanie si začínajú vyberať svoju daň v podobe nízkej dôvery vo vypočítateľnosť trhov.
Fakt, že kvantitatívne uvoľňovanie v USA fungovalo lepšie ako v Európe je pravdepodobne spôsobené čiastočne lepším mixom fiškálnej politiky, a rovnako aj načasovaním, keď spojené štáty boli prvé a v tom čase jediné.
V súčasnosti sú už takmer všetky centrálne banky v boji oslabiť svoju menu čo najviac jednotné a preto sa celkový efekt blíži nule. Švédsko, s nominálnym ekonomickým rastom okolo šiestich percent a negatívnymi úrokovými sadzbami, je príkladom politického experimentu, ktorý mal byť už dávno zastavený.
Očakáva sa, že v marci bude ECB opätovne uvoľňovať svoju menovú politiku. Mám podozrenie, že sadzba pôjde opäť nadol a rozšíri sa aj program kvantitatívneho uvoľňovania. Bohužiaľ, ekonomický dopad bude pravdepodobne zanedbateľný a bankový sektor bude stáť pred ďalšou výzvou.
Nový normál?
Niet pochýb o tom, že hospodársky rast bol v rokoch po finančnej kríze sklamaním. Trhy práce sa však dokázali zlepšili a poskytnúť domácemu dopytu toľko potrebnú podporu.
Tento vývoj však má znepokojujúce aspekty. Zdôrazňuje totiž takmer úplnú absenciu rastu produktivity, čo v konečnom dôsledku viedlo pozastaveniu trvalého oživenia. Vývoj je okrem toho umocnený slabým rastom podnikových investícií.
Technologický posun smerom k digitálnemu modelu výroby si pravdepodobne robí z ekonomických štatistík žarty. Najviac pravdepodobné vysvetlenie je, že kombinácia nízkeho ekonomického rastu a zlepšenia trhu práce spôsobuje výrazný pokles potenciálnej miery hospodárskeho rastu. Tento problém trápi v Dánsko, Európu, spojené štáty a Japonsko. Inými slovami je potrebné vytvoriť nový ekonomický model.
Strasti Brexitu
Briti budí 23. júna v referende hlasovať o členstve v Európskej únii. Pre všetky zainteresované strany je v stávke príliš veľa. Britské „nie únii“ by nakoniec mohlo byť prospešné pre EÚ aj Veľkú Britániu, ale len v prípade, ak by to obe strany dotlačilo k dynamickejšiemu a decentralizovanému ekonomickému modelu.
V krátkodobom horizonte by však odpoveď „nie“ mohla viesť k značnému zmätku a viedla by pravdepodobne k výraznému oslabeniu libry. Šterling je zásadne voči euru fundamentálne nadhodnotený a stopercentná korelácia by mohla oslabiť libru o 15-20 percent.
Krátkodobý odliv kapitálu by tiež mohol viesť k výraznému poklesu na akciových trhoch.
Aj napriek tomu, že je známe, že EÚ sa rozvíja prostredníctvom svojich kríz, by britský odmietavý hlas prišiel v nevhodnú chvíľu. Európa totiž čelí dosiaľ nevyriešenej utečeneckej kríze. Politika paralýzy nie je riešením.
Investičné závery
Môj model ekonomického cyklu stále poukazuje na ďalšie spomalenie globálnej ekonomiky, čo je z veľkej časti dôvodom, prečo sa finančné trhy nachádzajú na nestabilnej pôde. Slabá dôvera v hospodársku politiku a slabý trend korporátnych ziskov upozorňujú na potrebu obratu k lepšiemu.
Trhy majú na budúcnosť skutočne negatívny pohľad, a veľká časť rizikovej prémie značne vzrástla. No na rozdiel od toho, čomu mnohí zrejme veria, recesia v USA je veľmi nepravdepodobná a klesajúce ceny energií budú mať nakoniec takmer určite na svetovú ekonomiku pozitívny vplyv.
K obratu k lepšiemu by v rámci krátkodobého hospodárskeho cyklu mohla viesť vlna rizika. Ako investor len ťažko akceptujem kupovanie dlhopisov so záporným výnosom, a budem tak robiť iba v očakávaní krátkodobých kapitálových ziskov.
Autor: Teis Knuthsen, investičný riaditeľ Saxo Private Bank
