Trhy, a hráčov na nich, budú v nadchádzajúcich mesiacoch podľa nášho názoru ovplyvňovať tieto tri hlavné témy: spomaľujúci sa ekonomický rast, nedostatok likvidity a návrat inflácie.
Opäť sa uisťujeme, že Čína sa bude aj naďalej stoj čo stoj snažiť vyhnúť spomaleniu hospodárskeho rastu. Bude sa snažiť stimulovať ekonomiku, no myslíme si, že v ekonomických ukazovateľoch sa pozitívny dopad prejaví až počas budúceho roku.
V nasledujúcich mesiacoch preto očakávame nárast volatility a investori budú na pozadí slabnúceho medzinárodného obchodu a rastúceho protekcionizmu upierať pohľad na americký dolár, ktorý bude musieť čeliť novým trhovým turbulenciám.
Signály hovoria o spomalení rastu
Makroekonomické oslabenie, ktorého sme sa obávali koncom vlaňajška, sa skoncentrovalo v Európe a Ázii. USA si však nateraz vedú dobre. Globálne ukazovatele pre nasledujúce mesiace naznačujú ďalšie spomalenie. Náš interný model merajúci globálny úverový impulz v 18 krajinách, ktoré spolu tvoria 69,4 percenta globálneho HDP, hovorí o zmenšení likvidity na trhu. Podobný indikátor OECD, ktorý sa zdá byť celkom presný, sa nachádza v blízkosti nuly.
Koniec obdobia celosvetovo synchronizovaného ekonomického rastu naznačujú aj neformálne signály. Južná Kórea, ktorá je považovaná za spoľahlivý indikátor medzinárodného obchodu, je jedným z nich. Priemyselná produkcia v tejto krajine koreluje s globálnou priemyselnou produkciou (bez zohľadnenia USA). A vidíme, že už je jeden celý rok v negatívnom pásme. Dochádza k tomu po prvý krát od rokov 2014 a 2015. To nám potvrdzuje, že bez zohľadnenia amerického protekcionizmu, je medzinárodný obchod v útlme.
USA si vedú relatívne dobre, no objavujú sa signály, že koniec hospodárskeho cyklu sa napriek daňovým úľavám Donalda Trumpa nezadržateľne blíži. Daňové úľavy mali predĺžiť obdobie rastu, no ekonómovia Fedu v San Franciscu nedávno publikovali štúdiu, podľa ktorej je ich potenciál povzbudiť ekonomiku menší, ako by sa dalo čakať, alebo dokonca žiadny.
Takéto stimuly majú väčšinou efekt vtedy, keď sa na trhu nachádzajú ešte nevyužité zdroje. V skutočnosti ale stimuly nevedú firmy k investičnej aktivite, čo je nevyhnutnou podmienkou pre ekonomický rast. V tomto kontexte sa riziko spomalenia citeľne zvýšilo. Priemyselná výroba v USA, ktorá je efektívnym ukazovateľom, už evidentne dosiahla svoje vrchol v septembri minulého roku, keď stúpla na svoje 13 ročné maximum.
Inflácia sa vrátila
Spoločnou charakteristikou zrelej fázy hospodárskeho cyklu je zrýchlenie inflácie, ktorá rastie ako dôsledok nižšej nezamestnanosti. Z dlhodobého hľadiska sme aj naďalej presvedčení, že sme vďaka štrukturálnym faktorom, ako demografia, vstúpili do sveta nízkej inflácie. No v krátko a strednodobom horizonte existuje viacero faktorov, ktoré najmä v USA ženú infláciu nahor.
Očakávame, že nedávne zvýšenie cien ropy sa prejaví v číslach inflácie (CPI) až v júli. Čo sa týka evolúcie na americkom trhu práce, myslíme si, že rastúce mzdy nabudia infláciu v druhej polovici roka. Nedávno sa objavili otázky, ako veľký môže byť pád nezamestnanosti, aby sa to radikálne neprejavilo v raste cien. Hovorí o tom ukazovateľ NAIRU (Non-Accelerating Inflation Rate Of Unemploymen). OECD ho aktuálne odhaduje na úrovni 4,4 percenta. Je to teda viac ako súčasná nezamestnanosť v USA.
Zdá sa, že konečne prichádza aj mzdová inflácia. Lepší prehľad ako samotný rast miezd (NFP) nám dáva správa NFIB. Hovorí, že až 36 percent malých firiem indikuje pracovné pozície, ktoré nedokáže obsadiť. Ide o najvyššiu hodnotu od záveru 90tych rokov.
Navyše je na trhu nedostatok kvalifikovanej pracovnej sily. Preto až 24 percent firiem plánuje v najbližších troch mesiacoch zvyšovať mzdy, čo je percento blízko pokrízových maxím. Tieto údaje predchádzajú reálne náklady práce o zhruba deväť mesiacov. Potvrdzuje to teda, že v strednodobom horizonte môžeme očakávať rast mzdových nákladov amerických firiem.
V situácií plnej zamestnanosti, ktorú máme, si môžeme osvojiť rétoriku Karla Marxa, keď nízka nezamestnanosť dáva silu pri vyjednávaní do rúk zamestnancom, aspoň tých kvalifikovaných a geograficky mobilných, na úkor zamestnávateľov.
Vytvára to silný impulz aj pre Fed, aby pokračoval v utesňovaní monetárnej politiky, dokonca ešte rýchlejšie, ako očakáva trh. Infláciu ženie nahor aj protekcionizmus, a to všetko hovorí v neprospech rizikových finančných aktív.
Tieto ukazovatele by nás mali znepokojovať…
Hoci nemusíme čeliť scenáru otvorenej obchodnej vojny, spor medzi USA a Čínou, spolu s kvantitatívnym utesňovaním, vytláča investorov z trhov, na ktorých preto dnes chýba likvidita a integrita. Už od roku 2007 je užitočným indikátorom stresu v globálnej ekonomike fluktuácia ázijským mien. Tie už pre obchodnú vojnu v druhom kvartáli voči americkému doláru klesli o 3,6 percenta. Ide podobný pokles ako v treťom štvrťroku roku 2011, keď USA stratili svoj trojáčkový rating, no je to stále menej ako keď Čína v roku 2015 devalvovala kurz juanu.
To, čo sa teraz deje na ázijských trhoch, pravdepodobne uvidíme v nasledujúcich mesiacoch aj na trhoch rozvinutých. Sploštenie výnosovej krivky dlhopisov predstavuje dôležitý signál. Jej inverzia je zvyčajne o prvým signálom blížiacej sa recesie, k čomu našťastie ešte nedochádza, no je to zároveň aj signálom nárastu volatility a konca cyklu akciových trhov. Ako môžeme vidieť na grafe nižšie, krivka výnosov amerických vládnych dlhopisov predstihuje index volatility VIX o 30 mesiacov.
Užitočné je sledovať likviditu amerického dolára. Jeho nízka likvidita, ku ktorej dochádza, predznamenáva, že cena peňazí bude rásť. Týka sa to najmä rozvíjajúcich sa trhov, ktoré sú závislé na zahraničných úveroch. Nižšia likvidita je spúšťačom oslabenia rozvíjajúcich sa trhov a silným signálom konca globálneho úverového cyklu.
Čína urobí všetko, čo bude v jej silách…
No sú tu aj dôvody na optimizmus. Čína sa napríklad, ako najsilnejší ťahúň globálneho ekonomického rastu, snaží vrátiť úverový impulz späť do pozitívneho teritória, aby tak povzbudila domácu, ako aj svetovú ekonomiku. Ďalším pozitívnym signálom z Číny je, že objem úverov firmám v krajine opäť začal rásť. Myslíme si, že Čína urobí „všetko, čo bude treba“, aby prekonala dôsledky obchodnej vojny.
Silná devalvácia juanu z roku 2015 nie je podľa nás v dohľade. Myslíme si však, že proces znižovania dlhu v Číne sa bude spomaľovať. No nejaký čas potrvá, kým kroky Číny prinesú konkrétne ovocie. Myslíme si preto, že je lepšie zaujať defenzívny prístup. Najmä v lete, ktoré sa tradične vyznačuje nízkym objemom obchodov a „rizikom Trump“, ktoré je stále veľmi ťažké kvantifikovať.
Autor: Christopher Dembik, makro stratég Saxo Bank
