Myslíme si, že ECB bude musieť skôr či neskôr poľaviť v súčasnej bezprecedentne uvoľnenej monetárnej politike, ktorá udržuje sadzby, ako i výnosy na dlhopisoch na nule už viac ako päť rokov.
Vedenie ECB bude zasadať vo štvrtok 8. júna. Ostatné vyjadrenia šéfa banky však naznačujú, že podľa neho zatiaľ nie je dôvod reagovať na zlepšujúce sa ekonomické fundamenty po vzoru amerického FEDu.
Ekonomika eurozóny uviazla v posledných rokoch v prostredí chabého ekonomické rastu a veľkých štrukturálnych rozdielov naprieč kontinentom. Ide napríklad o vysoké zadlženie, alebo rozpočtové deficity niektorých krajín. No konečne sa začínajú prejavovať pozitívne dôsledky expanzívnej politiky Európskej centrálnej banky, ktorá nemá v doterajšej histórii obdoby.
Nedávne hodnoty Indexu nákupných manažérov (PMI), ktoré zohľadňujú nové objednávky podnikov, či rast ich produkcie, však už stúpli na niekoľkoročné maximá. Na pokrízovom vrchole je aj spotrebiteľská dôvera. V ostrom kontraste tomu ale sú stále záporné výnosy na sedemročných nemeckých dlhopisoch.
Nie je žiadnym tajomstvom, že ECB bola v posledných rokoch pri presadzovaní monetárnej politiky vnútorne rozdrobená. Kritike ju podrobovali najmä nemeckí centrálni bankári, ktorí sa obávajú zopakovania hyperinflácie z čias weimarského Nemecka. Ich rétorika smerujúca k ukončeniu výkupu aktív centrálnou bankou a sprísneniu úrokových podmienok, sa zintenzívnila najmä v posledných mesiacoch. Nemecká centrálna banka dokonca požaduje, aby sa výkup dlhopisov skončil ešte v priebehu tohto roka.
No ani toto naliehanie, ani dobré ekonomické dáta, nedokázali zatiaľ presvedčiť prezidenta ECB M. Draghiho. Jeho najväčšou obavou zostáva to, že ekonomický rast sa ešte nestihol dostatočne pretaviť do rastu cien. Nedávno potvrdil, že banka je stále „pevne presvedčená, že súčasný vysoký objem monetárnej podpory je aj naďalej nevyhnutný“. Dôkazom má byť napríklad slabý rast inflácie (CPI) v Nemecku, ktorý nenaplnil očakávania.
Je však isté, že ekonomické oživenie sa na raste cien skôr, či neskôr prejaví. Súčasný vysoký rozdiel medzi výnosmi na dlhopisoch a ekonomickým rastom sa teda bude musieť začať znižovať.
Možné scenáre
Nateraz sa nedá predvídať, či ECB vo štvrtok niečo urobí alebo nie. No ak by k tomu malo dôjsť, bude to veľmi pravdepodobne len v postupných krokoch. Prvým prejavom by mohla byť zmena rétoriky vo vyhlásení predstaviteľov banky po ich zasadnutí. Môžeme počuť napríklad niečo v zmysle toho, že riziká v ekonomike sa začínajú znižovať, alebo priame upozornenie na možné utesňovanie politiky v budúcnosti. Je však len špekuláciou, či k tomu dôjde už na tomto zasadnutí. Doterajšie komentáre M. Draghiho tomu zatiaľ nenasvedčujú.
Ďalším krokom by mohlo byť obmedzenie nákupu dlhopisov. Od začiatku apríla vykupuje ECB bondy v objeme „len“ 60 miliárd eur. Je to teda menej ako úvodný cieľ 80 miliárd. Ak by malo dôjsť k ďalšiemu zníženiu, bude to pravdepodobne sprevádzať predĺženie programu výkupu, nateraz plánovaného do konca tohto decembra.
Ďalšou možnou alternatívou je zmena v zložení vykupovaných aktív. Dnes sa program týka vládnych ako aj korporátnych dlhopisov. Evidentným prejavom sprísňovania politiky by však bolo zvýšenie depozitnej sadzby ECB. Či k tomu dôjde ešte pred úplným skočením výkupu dlhopisov, je otázne. FED napríklad nezačal zvyšovať sadzby skôr, ako definitívne ukončil kvantitatívne uvoľňovanie. Americká centrálna banka okrem toho neznížila sadzby až do záporného teritória, a to že tak urobila ECB bolo, a je predmetom, tvrdej kritiky zo strany bánk a investorov.
Duch Alana Greenspana
Na margo nízkych úrokových sadzieb je potrebné pripomenúť, že práve tie stáli za úverovou bublinou, ktorá spôsobila finančnú krízu z roku 2008. Bývalý šéf FEDu Alan Greenspan totiž nechal sadzby príliš nízko príliš dlho, a to aj napriek nafukujúcej sa bubline. Možno túto kritiku nevysloví nahlas žiadny zo súčasných členov FEDu, no dá sa predpokladať, že to bolo hlavným dôvodom, pre ktorý sa FED rozhodol zvyšovať sadzby radšej skôr, ako neskoro.
Len čas nám ukáže, či súčasné váhanie ECB zvýšiť sadzby napriek ekonomickému rastu povedie k rovnakej chybe, no tentoraz v Európe.
Autor: Michael Boye, analytik Saxo Bank
